深度 独立 穿透
上市，只是价值马拉松的起点！
(资料图)
作者：树知
编辑：茂贞
风品：恪圭
来源：首财——首条财经研究院
3月15日，明阳科技将在北交所上市，同日从新三板摘牌。
早在2017年，明阳科技就已启动IPO，2020年4月因发展战略调整终止。2022年变更上市辅导机构，转战北交所。
从发行结果看，11.3万户投资者参与打新，网上有效申购倍数427.9倍，冻结资金623亿元，创下年内北交所发行冻结资金新高。最终，2.99万户投资者获配股票，获配比0.23%。
1
业绩复合增长率达20%
业务集中依赖隐忧
投资者足够热情，能否不辜负呢？
还是基本面说话。
公开资料显示，明阳科技于2000年成立，主要从事汽车座椅调节系统核心零部件的研发、生产和销售。拥有自润滑轴承（DU）、传力杆（LG）、粉末冶金零件（PM）和金属粉末注射成形零件（MIM）四大系列产品。
2019年营收1.19亿元，2022年达到2.07亿元；净利从2928万元增至5066万元。近三年营利复合增长率均达20%，整体成长性可圈可点。
不过细分业绩看，汽车零部件业贡献九成营收。2019—2022上半年，明阳科技主营业务收入占总营收比为98.85%、99.5%、98.76%、98.2%。
集中单一依赖肉眼可见，业绩成长性、稳健力有待审视。一旦市场和客户有变动，如何应对值得考量。
2
前五大客户集中度高于同行均值
第一大客户审视
客户集中度同样不低，前五大客户销售占比超六成。
2019至2022年上半年，明阳科技前五名客户的合计销售额分别为7,987.4万元、8,623.35万元、10,882.67万元、5,462.88万元，占年度销售额比为67.09%、66.26%、67.38%、65.37%。
对比同行这个比例着实不算低。
据东睦股份2019-2021年报，其前五名客户销售额占比为17.15%、19.12%、14.11%。双飞股份比例为28.54%、26.37%、23.38%。长盛轴承为18.81%、17.38%、16.46%。明阳科技同行业可比企业前五大客户收入占比的均值分别为37.55%、37.81%、35.39%。
以第一大客户华域汽车为例。2019至2022年上半年，明阳科技对其销售额分别为5,295.46万元、5,969.41万元、8,210.7万元、4,174.38万元，总计达2.36亿元，占明阳科技当期销售总额的比例分别为44.48%、45.87%、50.84%、49.95%。
且早在2013年，明阳科技就与华誉汽车子公司延锋国际开始合作。
据明阳科技签署日为2016年4月15日的公开转让说明书，2013—2014年延锋国际分别为明阳科技第一大、第三大客户，明阳科技对其销售收入分别为1,681.13万元、555.92万元，占明阳科技当期销售总额的比例分别为45.68%、9.88%。
值得注意的是，两者部分业务交叉重合。华域汽车在汽车座椅领域，从整椅到骨架、机械零件、发泡、头枕、面套的每一个环节，均拥有从工程开发到生产制造的全产业链能力。
那么，两者有无利益输送可能？明阳科技业绩成色咋样？经营独立性几何呢？
3
发明专利量不及同行
与客户共享研发人员？
招股书显示，明阳科技研发坚持自主创新，多次获得嘉奖。2021年被江苏省工业和信息化厅评为江苏省“专精特新”小巨人，2022年被工信部评为国家级“专精特新”小巨人。
截至2022年6月30日，公司已取得38项专利，其中发明专利3项，实用新型专利35项。
不过，3项发明专利中2项系继受取得。对比同行，数量上也有落后。
截至2021年12月31日，长盛轴承拥有有效授权专利73项，其中国内发明专利21项，国际发明专利6项。东睦股份拥有发明专利237项、实用新型专利506项。双飞股份母公司拥有发明专利8项，海昌新材母公司拥有发明专利8项。
截至2023年2月27日，公司研发人员沈如意参与明阳科技研发专利5项，周志华参与研发专利6项。两人已获公司49,916股股份的股权激励，可见两人的研发地位。
诡异的是，沈如意、周志华曾“现身”明阳科技客户子公司或关联方的专利发明人名单。
沈如意于2015年入职明阳科技，而华域汽车子公司延锋国际、烟台延锋的申请于2016-2018年间专利的发明人中出现其“身影”。2019—2020年，周志华也“现身”明阳科技、华域汽车合营企业皮尔博格的专利的发明人名单。
众所周知，研发向来是企业战略核心，研发成败质量高低决定企业后续竞争力。与客户子公司“共享”技术人员，多少敏感性呢？
上市不是终点，而是价值马拉松的起点，明阳科技能否不负众望、持续打新热度拭目以待。
本文为首财原创
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